Overzicht

De economie blijft de komende drie jaar naar verwachting sterk groeien, ondanks enige tegenwind op de korte termijn.^[1] In verschillende landen van het eurogebied hebben sterk stijgende aantallen coronavirusinfecties (Covid-19) geleid tot verlenging van de beperkende maatregelen en toegenomen onzekerheid over de duur van de pandemie. De onzekerheid wordt nog vergroot door de opkomst van de omikronvariant.^[2] Daar komt bij dat de problemen aan de aanbodzijde zijn verergerd en naar verwachting ook langer zullen duren: ze nemen vanaf het tweede kwartaal van 2022 geleidelijk af en zijn pas tegen 2023 volledig verdwenen. Volgens de huidige projecties overschrijdt het reële bbp in het eerste kwartaal van 2022 het niveau van voor de crisis. Dat is een kwartaal later dan in de projecties van september 2021 werd voorzien. Naarmate de problemen aan de aanbodzijde verminderen, de beperkingen en de onzekerheid als gevolg van de pandemie afnemen en de hoge inflatie daalt, zal de groei vanaf medio 2022 waarschijnlijk echter weer aan kracht winnen, ondanks de marktverwachtingen omtrent renteverhogingen en de geringere ondersteuning vanuit het begrotingsbeleid. De particuliere consumptie blijft de belangrijkste motor van de economische groei en wordt gestimuleerd door een opleving van het reëel besteedbaar inkomen, een lichte daling van de spaarquote en een robuuste arbeidsmarkt, waarbij het werkloosheidspercentage aan het einde van de projectieperiode lager is dan op enig moment sinds de instelling van het eurogebied in 1999. De wereldwijde verheviging van knelpunten in het aanbod en de strengere maatregelen in verband met de pandemie leiden tot een neerwaartse bijstelling van de groeiverwachting op korte termijn ten opzichte van de projecties van september 2021. Tegelijkertijd zou het geleidelijk verdwijnen van deze negatieve factoren vanaf het tweede kwartaal van 2022 moeten leiden tot een sterkere opleving, waardoor het reële bbp eind 2022 hoger uitkomt dan werd voorzien in de projecties van september 2021, terwijl overloopeffecten een aanzienlijke opwaartse bijstelling van de groei op jaarbasis in 2023 veroorzaken.

De inflatie zal naar verwachting langere tijd hoger blijven, maar zou eind 2022 iets onder de 2 % moeten dalen en in 2023 en 2024 op 1,8 % uitkomen. De prijsdruk is de afgelopen maanden aanzienlijk toegenomen en de verwachting is dat de inflatie in het vierde kwartaal van 2021 het hoogtepunt heeft bereikt. De prijsdruk is weliswaar aanzienlijk sterker dan werd voorzien, maar wordt nog steeds grotendeels als tijdelijk beoordeeld, het gevolg van sterk gestegen energieprijzen en het feit dat zowel internationaal als op de binnenlandse markt vraag en aanbod niet goed op elkaar aansluiten nu de economieën weer op gang komen. Verwacht wordt dat de energie-inflatie in 2022 gemiddeld hoog zal blijven, maar in de loop van het jaar sterk zal matigen, doordat neerwaartse basiseffecten worden versterkt door een veronderstelde daling van de olie-, gas- en elektriciteitsprijzen. De bijdrage van de energiecomponent aan de inflatie is in 2023 en 2024 naar verwachting gering. De HICP-inflatie exclusief energie en voedingsmiddelen zou in de loop van 2022 moeten dalen, want de knelpunten in het aanbod nemen geleidelijk af. Voor daarna wordt een geleidelijke stijging voorzien, al blijft de inflatie onder de 2 %, doordat het economisch herstel doorzet, er een einde komt aan de onderbenutting in de economie en de arbeidskosten stijgen. Ook de hogere inflatieverwachtingen spelen een rol. Vergeleken met de projecties van september 2021 is de totale inflatie sterk naar boven bijgesteld, met name voor 2022. Dat komt door enkele verrassende recente cijfers: grotere opwaartse effecten, direct en indirect, van hogere energiegrondstoffenprijzen, depreciatie van de euro; hardnekkiger opwaartse prijsdruk door verstoringen in toeleveringsketens en robuuste loongroei.

1 De reële economie

Het reële bbp is in het derde kwartaal van 2021 opnieuw sterk gegroeid, in een tempo dat dicht bij de projecties van september 2021 lag. Dat de groei aanhoudt komt vooral door de sterke binnenlandse vraag naar met name consumentendiensten, die voortvloeit uit de hoge vaccinatiecijfers, de daarmee gepaard gaande verminderde angst voor infectie en de versoepeling van de coronamaatregelen. Ook een opleving van het reële besteedbare inkomen en een aanzienlijke daling van de spaarquote stimuleren de bbp-groei. De knelpunten in de toelevering vormen een steeds grotere rem op de industriële productie, hetgeen in het derde kwartaal echter ruimschoots werd gecompenseerd door de groei in met name de dienstensector.

Vanwege strengere coronamaatregelen en meer toeleveringsproblemen wordt op korte termijn zwakke groei van het reële bbp verwacht (Grafiek 1). De heropleving van de coronapandemie heeft geleid tot aanscherping van de beperkende maatregelen sinds het begin van het vierde kwartaal van 2021 en tot een daling van de mobiliteit in de afgelopen maanden. De strengere maatregelen zullen naar verwachting tot in het nieuwe jaar van kracht blijven. De mobiliteit zou vanaf het tweede kwartaal van 2022 geleidelijk moeten terugkeren naar het niveau van vóór de pandemie, vanuit de verwachting dat de pandemie in het eurogebied in hevigheid vermindert. De aanzienlijke matiging van de economische groei aan het einde van het jaar wordt bevestigd door de beschikbare statistieken en enquêtegegevens. Zo lagen de detailhandelsverkopen in oktober slechts 0,2 % boven het niveau van het derde kwartaal, terwijl de samengestelde output-PMI (Purchasing Managers’ Index) in oktober en november gemiddeld duidelijk onder het gemiddelde van het derde kwartaal stond. Tegelijkertijd bleven productiebedrijven in november met grote toeleveringsproblemen en steeds langere leveringstermijnen kampen, zoals blijkt uit de betreffende PMI-index. De reële bbp-groei voor het laatste kwartaal van 2021 en het eerste kwartaal van 2022 is daarom sterk naar beneden bijgesteld. Die bijstelling hangt samen met de coronamaatregelen, die strenger zijn dan in de projectie van september 2021 werd voorzien als gevolg van de verbreiding van de deltavariant in veel landen en, in mindere mate, de omikronvariant, maar ook met de grotere toeleveringsproblemen.

De knelpunten in de mondiale toeleveringsketens hebben de industriële productie en de goederenhandel in het eurogebied in 2021 aanzienlijk geremd en zullen naar verwachting nog langer aanhouden.^[3] Toen het economisch herstel in het voorjaar en de zomer van 2021 doorzette, konden bedrijven in het eurogebied door verstoringen in het mondiale scheepsvervoer en tekorten aan grondstoffen en halffabricaten de productie niet zodanig opvoeren dat ze aan de snelgroeiende vraag naar industriegoederen konden voldoen. De mondiale scheefgroei tussen de sterke vraag en de tekorten aan de aanbodkant is groter dan voorzien en treft ook meer landen en sectoren (zie ook Kader 2). Landen met een relatief groot aandeel aan sectoren die in hoge mate in de wereldeconomie zijn geïntegreerd, worden doorgaans ook sterker geraakt door tekorten aan grondstoffen en apparatuur. De verwachting is nu dat de toeleveringsproblemen langer gaan duren dan in de projecties van september werd aangenomen: ze worden pas vanaf het tweede kwartaal van 2022 geleidelijk minder om tegen 2023 volledig te verdwijnen. Dit sluit aan bij de uitkomsten van recente enquêtes, waaruit blijkt dat het effect van knelpunten in de toelevering tot ver in 2022 zou kunnen duren.

Na de zwakke groei op de korte termijn zal de economie vanaf het tweede kwartaal van 2022 naar verwachting sterk aantrekken om in 2023-2024 te vertragen naar een historisch gemiddeld groeitempo. Bij het verwachte herstel na de korte termijn wordt ervan uitgegaan dat de coronapandemie geleidelijk onder controle wordt gebracht en de economische effecten ervan verminderen, waardoor de onzekerheid afneemt en het vertrouwen juist groeit. Andere aannames zijn: een geleidelijk einde aan de toeleveringsproblemen vanaf het tweede kwartaal van 2022, aanhoudend gunstige financieringscondities, een lichte daling van de hoge spaarquote en doorzetten van het mondiaal herstel. De groei van het reële bbp zal in 2023-2024 volgens de projecties naar een gematigder niveau terugkeren. Naar verwachting zal het Next Generation EU-programma (NGEU) in sommige landen de investeringen stimuleren, maar dragen andere begrotingsmaatregelen minder bij aan de groei dan in 2021, al is die bijdrage groter dan in de projecties van september 2021 werd voorspeld. Volgens de huidige projecties overschrijdt het reële bbp in het eerste kwartaal van 2022 het niveau van voor de crisis. Dat is een kwartaal later dan in de projecties van september 2021 werd voorzien. Met de opwaartse bijstelling van de groei vanaf het tweede kwartaal van 2022 komt het bbp eind 2022 boven het niveau dat in de projecties van september was voorzien en net iets onder het niveau dat in de projecties van vóór de crisis werd verwacht (Grafiek 2).

De consumptieve bestedingen zullen op korte termijn waarschijnlijk minder snel groeien maar gedurende de gehele projectieperiode juist een sterke groei te zien geven. De consumptieve bestedingen hebben zich in het tweede en derde kwartaal van 2021 sterker hersteld dan werd verwacht, maar lagen in het derde kwartaal nog altijd 2,4 % onder het niveau van vóór de pandemie. Dit sterkere herstel hield vooral verband met een iets sneller dan verwachte daling van de spaarquote van huishoudens. Het besteedbaar inkomen van huishoudens werd nog altijd vooral bepaald door het arbeidsinkomen, dat doorgaans gekenmerkt wordt door een relatief grote marginale neiging tot consumptie. Verwacht wordt dat de groei van de consumptieve bestedingen op korte termijn sterk afneemt, doordat de coronamaatregelen worden aangescherpt en de koopkracht van huishoudens door de hoge energieprijzen wordt gedrukt. Voorbij de korte termijn, en uitgaand van aanhoudende verbetering van de gezondheidscrisis, zullen in het tweede kwartaal van 2022 de consumptieve bestedingen aanzienlijk stijgen om in het derde kwartaal boven het niveau van voor de crisis uit te komen. De consumptieve bestedingen zullen ook in 2023 waarschijnlijk sneller groeien dan de reële inkomens, omdat door de afnemende onzekerheid ruimte ontstaat voor enige verlaging van de opgebouwde spaaroverschotten. In 2024 zal zowel de consumptiedynamiek als de spaarquote dicht bij het historisch gemiddelde liggen.

Na een bescheiden daling op korte termijn wordt verwacht dat het reëel besteedbaar inkomen opnieuw zal stijgen, mede dankzij hogere arbeidsinkomens. Na positieve groeicijfers in het tweede en derde kwartaal van 2021 zal het reëel besteedbaar inkomen, als gevolg van de sterke inflatiestijging, rond de jaarwisseling waarschijnlijk een – bescheiden – daling vertonen. Daarna, naarmate het economisch herstel doorzet, zal het als gevolg van stijgende arbeidsinkomens waarschijnlijk stijgen. Het saldo van de budgettaire overdrachten heeft in 2020 een grote positieve bijdrage geleverd aan het reëel besteedbaar inkomen maar zal, ondanks nieuwe maatregelen om de hoge energieprijzen te compenseren, vanaf 2021 de inkomensgroei drukken, doordat het aantal mensen in regelingen voor het behoud van banen daalt en andere, tijdelijke begrotingsmaatregelen in de strijd tegen corona aflopen.

De spaarquote van huishoudens zal naar verwachting dalen tot onder het niveau van vóór de crisis, alvorens zich tegen het einde van de projectieperiode te stabiliseren. De spaarquote is recentelijk sterk teruggelopen en blijft naar verwachting het hele jaar 2022 dalen. De daling is toe te schrijven aan een afname van de gedwongen besparingen, die mogelijk wordt gemaakt door een hoge vaccinatiegraad en, zo wordt aangenomen, een versoepeling van de coronamaatregelen na de winter en een daling van voorzorgsbesparingen door de verbeterde arbeidsmarkt en afnemende onzekerheid. De spaarquote daalt in de loop van 2022 onder het niveau van vóór de crisis en zal naar verwachting blijven dalen tot medio 2023, om zich in 2024 rond het historische gemiddelde te stabiliseren. Deze tijdelijke daling tot onder het historische gemiddelde komt doordat een deel van de spaaroverschotten van huishoudens die zich sinds het begin van de pandemie hebben opgebouwd, wordt aangesproken, wat een krachtige groei van de consumptie ondersteunt. Dit effect wordt echter afgezwakt doordat de spaaroverschotten zich concentreren bij rijkere en oudere huishoudens met een geringere neiging tot consumptie.^[4]

Er wordt tijdens de projectieperiode een matiging van de investeringsdynamiek op de woningmarkt verwacht. De investeringen in woningen zijn in het derde kwartaal van 2021 licht gedaald, voornamelijk als gevolg van aanbodbeperkingen. Ondanks de knelpunten aan de aanbodzijde en de onzekerheid in verband met de verergerende pandemie zou de veerkrachtige vraag, die mede wordt gedragen door gunstige financieringscondities, ertoe moeten bijdragen dat de investeringen in woningen in het vierde kwartaal van 2021 weer aantrekken. Daarna zouden deze investeringen steun moeten ondervinden van positieve Tobin's Q-effecten, stijgende besteedbare inkomens, toename van het consumentenvertrouwen en de hoge spaarquote. De ontwikkeling van de investeringen in woningen zal naar verwachting tegen eind 2022 terug zijn op de lijn van vóór de crisis en zich gedurende de rest van de projectieperiode normaliseren.

Voor de bedrijfsinvesteringen wordt tijdens de projectieperiode een aanzienlijk herstel en een groeiend aandeel in het reële bbp verwacht. Het herstel van de bedrijfsinvesteringen dat in de eerste helft van 2021 optrad, zal in de tweede helft van 2021 naar verwachting tijdelijk worden vertraagd door knelpunten aan de aanbodzijde. De bedrijfsinvesteringen zullen daarna weer aantrekken, onder invloed van de geleidelijk verdwijnende toeleveringsproblemen, het herstel van de mondiale en binnenlandse vraag en hogere winstgroei, maar ook van de gunstige financieringsvoorwaarden en de positieve effecten van het NGEU-programma. Bestedingen in verband met digitalisering en de overgang naar een koolstofarme economie (onder meer in de auto-industrie, als gevolg van milieuvoorschriften en de transitie naar de productie van elektrische voertuigen) zullen naar verwachting op middellange termijn een extra stimulans vormen voor bedrijfsinvesteringen. Als gevolg daarvan zou het aandeel van de bedrijfsinvesteringen in het reële bbp gedurende de projectieperiode moeten toenemen.

De verwachting is dat het aandeel in de exportmarkten buiten het eurogebied tot medio 2022 gedrukt wordt door knelpunten in de aanvoer en daarna sterk toeneemt naarmate de knelpunten verdwijnen. Het aandeel in de exportmarkten buiten het eurogebied wordt in 2021 bepaald door twee verschillende ontwikkelingen: ten eerste de impact van knelpunten in het aanbod, die in het begin van het jaar ontstonden en in het derde kwartaal nijpender werden, en ten tweede het herstel van de dienstensector in het tweede en derde kwartaal. De levertijden van de leveranciers zijn hoog gebleven en de vervoerskosten hebben zich op recordniveau gestabiliseerd, waardoor de knelpunten voortduren totdat ze in de loop van 2022 geleidelijk verdwijnen. De handel in diensten, met name het toerisme, herstelde zich in de zomer sterk door het seizoensgebonden karakter ervan en vooruitgang bij de vaccinatiecampagnes. In het vierde kwartaal is corona in verschillende landen van het eurogebied echter weer opgeleefd en het vertrouwen in de toeristische sector daardoor weer afgenomen, wat erop duidt dat belangrijke reisbestemmingen opnieuw een zwaar winterseizoen tegemoet gaan. Als medio volgend jaar een einde komt aan de knelpunten en de reisbeperkingen worden versoepeld, zal het herstel van de uitvoer naar verwachting weer aantrekken. Het verdwijnen van de mondiale knelpunten in het aanbod zal naar verwachting een positief effect hebben op de buitenlandse vraag naar goederen en diensten uit het eurogebied (Kader 2), terwijl de recente depreciatie van de euro de exportpositie ten goed zou moeten komen. De invoer zou, door herstel van de binnenlandse vraag, in 2022 en 2023 weer sneller moeten gaan groeien om zich tegen het einde van de projectieperiode, wanneer in de inhaalvraag is voorzien, te normaliseren. Het uitvoersaldo levert naar verwachting een grote positieve bijdrage aan de groei van het reële bbp in de tweede helft van 2022 en een licht positieve bijdrage in de periode daarna, doordat de effecten van de waardedaling van de euro wegebben.

De werkloosheid daalde in het derde kwartaal van 2021 opnieuw en blijft afnemen naarmate het herstel aan kracht wint. De sterke arbeidsmarkt en de daling van de werkloosheid worden veroorzaakt door een sterker dan verwachte groei van de werkgelegenheid in het derde kwartaal van 2021, evenals een scherpe daling van het aantal werknemers in regelingen voor het behoud van banen. De recente toename van het aantal vacatures, in combinatie met een sterke groei van de werkgelegenheid, wijst erop dat arbeid als productiebeperkende factor een sectorspecifiek probleem blijft dat wordt veroorzaakt door uitgestelde personeelswerving in de sectoren die het zwaarst door de pandemie zijn getroffen. Omdat de situatie op de arbeidsmarkt waarschijnlijk verder verbetert, zal de werkloosheid tegen eind 2021 dalen tot het niveau van vóór de pandemie en in 2024 op 6,6 % uitkomen, niet alleen doordat het aanhoudende economische herstel een sterke vraag naar arbeid met zich meebrengt, maar ook door demografische ontwikkelingen.^[6] Dat werkloosheidscijfer zou het laagste zijn sinds de oprichting van het eurogebied in 1999.

De groei van de arbeidsproductiviteit lijdt op korte termijn onder de vertraging van de economische groei en trekt daarna weer aan. De arbeidsproductiviteit steeg in het derde kwartaal van 2021 met 1,2 %, in het tweede kwartaal was dat 1,4 %. De tragere economische groei als gevolg van de knelpunten aan de aanbodzijde en de heropleving van de pandemie impliceert een sterke daling van de arbeidsproductiviteit aan het einde van het jaar. De verwachting is dat de economie weer aantrekt en dat de productiviteit vanaf medio 2022 dan ook weer gaat stijgen. De productiviteit per werknemer ligt tegen het einde van de projectieperiode waarschijnlijk op ongeveer 4½ % boven het niveau van voor de crisis.

De reële bbp-groei is voor 2022 naar beneden en voor 2023 naar boven bijgesteld ten opzichte van de projecties van september 2021. De neerwaartse bijstelling van de prognose voor de korte termijn, die samenhangt iets groter geworden aanvoerproblemen, hogere energieprijzen en strengere coronamaatregelen, heeft een negatief overloopeffect op de reële bbp-groei op jaarbasis in 2022. Uitgaand van een einde aan de pandemie en het geleidelijk verdwijnen van de knelpunten in het aanbod is de groei op kwartaalbasis naar boven bijgesteld voor de periode vanaf het tweede kwartaal van 2022, resulterend in een opwaartse bijstelling van de groei van het reële bbp op jaarbasis in 2023. Minder budgettaire verkrapping en een effectieve waardevermindering van de euro sinds september 2021 droegen hieraan bij, al werden deze factoren deels tenietgedaan door de negatieve effecten van hogere olieprijzen, een zwakkere buitenlandse vraag en een hogere lange rente.

2 Vooruitzichten voor de overheidsfinanciën

Naar verwachting wordt in 2022 begonnen met het afbouwen van begrotingssteun en gaat dit in 2023-2024 door. Na de sterke begrotingsexpansie van 2020 wordt de voor NGEU-subsidies gecorrigeerde begrotingskoers van het eurogebied in 2021 waarschijnlijk min of meer neutraal. Voor 2022 wordt een aanzienlijke en voor de rest van de projectieperiode een minder sterke verkrapping voorzien. De verkrapping van de begrotingskoers in 2022 houdt verband met het terugdraaien van een aanzienlijk deel van de noodsteun tijdens de pandemie. De begrotingskoers vertoont een aanzienlijke verkrapping ten opzichte van de projecties van september 2021, met name door meevallers aan de inkomstenkant en andere factoren die zich vaak voordoen tijdens economisch herstel, en door een (ongeveer ½ procentpunt bbp) lagere raming van het totaalbedrag aan discretionaire stimulerende begrotingsmaatregelen. Voor 2022 wordt nu een begrotingskoers verwacht die ongeveer 1 procentpunt bbp ruimer is dan in de projecties van september 2021. Dit komt vooral door de invoering van nieuwe en de uitbreiding en herziening van bestaande coronamaatregelen, maar ook door nieuwe compensatiemaatregelen voor hoge energieprijzen, andere sociale overdrachten en verlaging van directe belastingen en socialezekerheidsbijdragen. De prognoses voor de begrotingskoers voor 2023 zijn slechts licht herzien.

Het begrotingssaldo van het eurogebied zal naar verwachting gestaag verbeteren, met name in 2022, en blijft aan het einde van de projectieperiode onder het niveau van vóór de crisis. Na de piek in 2020 zal het begrotingstekort van het eurogebied ook in 2021 nog hoog zijn. De aanzienlijke verbetering van het begrotingssaldo gedurende de projectieperiode komt vooral voor rekening van de conjuncturele component en het lagere voor de conjunctuur gecorrigeerde primaire tekort. De rentebetalingen dragen eveneens bij aan deze trend en zullen naar verwachting blijven dalen naar 1,0 % bbp in 2024. Aan het einde van de projectieperiode ligt het begrotingssaldo (met -1,8 % bbp) naar verwachting nog steeds onder het niveau van vóór de crisis. Na de sterke stijging in 2020 daalt de totale overheidsschuld in het eurogebied gedurende heel de projectieperiode naar 90 % bbp in 2024, wat hoger is dan voor de pandemie. De daling is voornamelijk toe te schrijven aan gunstige rente-groeiverschillen, maar ook aan tekort-schuldaanpassingen, die samen de aanhoudende, zij het dalende, primaire tekorten ruimschoots compenseren. De begrotingsvooruitzichten voor 2021 zijn beter dan in de projecties van september 2021, vooral door de ontwikkeling van de begrotingskoers. De vooruitzichten voor 2022-2023 zijn min of meer ongewijzigd, met een lichte verslechtering in 2022 die vooral voortvloeit uit de aanvullende stimuleringsmaatregelen die aan het basisscenario zijn toegevoegd, en aan niet-discretionaire factoren. De ontwikkeling van de totale schuldquote van het eurogebied over de gehele projectieperiode is naar beneden bijgesteld als gevolg van gunstige bijstellingen van de rente-groeiverschillen die vooral samenhangen met herzieningen van de nominale groei en met basiseffecten vanuit 2020. De totale rentebetalingen op het niveau van het eurogebied zijn min of meer of gelijk aan die in de projecties van september 2021.

3 Prijzen en kosten

De verwachting is dat de HICP-inflatie, die in november 2021 4,9 % bedroeg, in de loop van 2022 sterk afneemt (Grafiek 3). Hoge energieprijzen (voor transportbrandstoffen, elektriciteit en gas), een sterkere vraag (door de heropening van de economie), stijgende producentenprijzen als gevolg van knelpunten in mondiale toeleveringsketens en hogere vervoerskosten hebben geleid tot een sterke stijging van de inflatoire druk, die naar verwachting ook in 2022 de inflatie zal opdrijven. Voorzien wordt echter dat de HICP-inflatie in 2022 terugloopt, voornamelijk als gevolg van basiseffecten in zowel de energie- als de niet-energiecomponenten, onder meer in verband met het terugdraaien van de tijdelijke btw-verlaging in Duitsland in januari 2021.^[7] Naar het zich laat aanzien heeft de HICP-energie-inflatie eind 2021 het hoogtepunt bereikt, onder invloed van hogere brandstofprijzen en gas- en elektriciteitstarieven (zie Kader 3 voor nadere toelichting). Deze tarieven blijven waarschijnlijk tot begin 2022 stijgen. De energie-inflatie loopt in 2022 terug, voornamelijk als gevolg van basiseffecten in combinatie met de impact van de olie- en groothandelsprijzen voor gas en elektriciteit, die, zo wordt aangenomen, zullen dalen in overeenstemming met de futuresprijzen. Ook de HICP-inflatie exclusief energie en voedingsmiddelen gaat waarschijnlijk dalen ten opzichte van de piek van eind 2021, deels als gevolg van basiseffecten, maar ook omdat de prijsdruk vermindert door de voorziene geleidelijk afname van de knelpunten in het aanbod vanaf het tweede kwartaal van 2022, terwijl indirecte effecten van stijgende energieprijzen opwaartse druk kunnen uitoefenen. De voedselinflatie daarentegen blijft in de komende kwartalen naar verwachting hoog.

De HICP-inflatie blijft in 2023 en 2024 naar verwachting stabiel op 1,8 %. Dit verhult een lichte stijging van de HICP exclusief voedingsmiddelen en energie (van 1,7 % tot 1,8 %), terwijl voorzien wordt dat de voedselinflatie en de energie-inflatie teruglopen in overeenstemming met de neerwaarts hellende curve van de olieprijsfutures en een afnemend effect van de begrotingsmaatregelen. In het laatste deel van de projectieperiode neemt de HICP-inflatie exclusief energie en voedingsmiddelen geleidelijk toe, onder invloed van krapper wordende productmarkten, sneller stijgende arbeidskosten per eenheid product en hogere inflatieverwachtingen, die dichter bij de inflatiedoelstelling van 2 % van de ECB zijn gekomen. Met name de verwachte verkrapping op de arbeidsmarkt moet de loongroei ondersteunen en de HICP-inflatie exclusief energie en voedingsmiddelen in 2023-2024 opdrijven.

De groei van de loonsom per werknemer wordt in 2022 naar verwachting nog steeds verstoord door het beroep op regelingen voor het behoud van banen, maar blijft daarna robuust. De stijging van de loonsom per werknemer is onderhevig geweest aan grote schommelingen door de invloed van regelingen voor banenbehoud die de werkgelegenheid waarborgen. Dit heeft ervoor gezorgd dat de twaalfmaands groei van de loonsom per werknemer in 2020 is gedaald en in de eerste drie kwartalen van 2021 weer is opgeveerd. Verwacht wordt dat dit effect in de eerste helft van 2022 aanhoudt, waardoor het gemiddelde jaarlijkse groeipercentage slechts licht zal dalen van 4,2 % in 2021 tot 3,8 % in 2022. Daarna zal de loongroei naar verwachting afnemen, maar krachtig blijven en zowel in 2023 als in 2024 uitkomen op 2,9 %. De krachtige loongroei in de latere jaren van de projectieperiode hangt voornamelijk samen met de krapte op de arbeidsmarkt, waarbij verwacht wordt dat het werkloosheidspercentage tot historische dieptepunten terugloopt. Daar komt bij dat tweederonde-effecten van de huidige hoge inflatie op de loongroei naar verwachting beperkt blijven, aangezien formele loonindexeringsregelingen in het eurogebied weinig voorkomen.^[8] In de loop van de projectieperiode, maar vooral in 2022, worden enkele stijgingen van het minimumloon verwacht. De stijgingen van de minimumlonen hebben een rechtstreekse automatische impact op de geaggregeerde loongroei, maar kunnen ook doorwerken in de gehele loonstructuur.^[9] Verwacht wordt dat de loongroei in de overheidssector consistent lager blijft dan in de private sector – wat aangeeft dat positieve overloopeffecten van de overheid naar de private sector onwaarschijnlijk zijn.

De arbeidskosten per eenheid product nemen tijdens de projectieperiode toe, onder invloed van de tragere groei van de productiviteit per werknemer en een robuuste loongroei. Naarmate het effect van regelingen voor het behoud van banen wegebt, gaat de afname van de groei van de loonsom per werknemer tussen 2022 en 2023 naar verwachting gepaard met een vergelijkbare daling van de arbeidsproductiviteit per werknemer. Hierdoor stijgen de arbeidskosten per eenheid product met ongeveer 1 % in zowel 2022 als 2023. De aanhoudende normalisering van de groei van de arbeidsproductiviteit in 2024, in combinatie met een nog steeds krachtige loongroei, impliceert echter een opmerkelijke stijging van de arbeidskosten per eenheid product, die zal bijdragen tot de stijging van de HICP-inflatie exclusief voedingsmiddelen en energie.

Verwacht wordt dat de externe prijsdruk in 2022 duidelijk sterker zal zijn dan de binnenlandse prijsdruk, maar in de latere jaren van de projectieperiode tot een aanzienlijk lager niveau zal dalen. Het jaarlijks groeitempo van de invoerdeflator stijgt naar verwachting van -2,6 % in 2020 naar 6,7 % in 2021, grotendeels als gevolg van hogere prijzen voor olie en grondstoffen exclusief energie, maar ook door stijgingen van andere inputkosten in verband met aanbodtekorten en de depreciatie van de euro. Vanaf 2022 neemt de groei van de invoerprijzen naar verwachting af, tot 0,8 % in 2024.

Vergeleken met de projecties van september 2021 zijn de vooruitzichten voor de HICP-inflatie naar boven bijgesteld: met 0,4 procentpunt voor 2021, met 1,5 procentpunt voor 2022 en met 0,3 procentpunt voor 2023. Iets meer dan de helft van de gecumuleerde bijstelling houdt verband met de HICP-energiecomponent (voornamelijk geconcentreerd in 2022), net geen derde heeft betrekking op de HICP-inflatie exclusief voedingsmiddelen en energie en de rest is toe te schrijven aan de HICP-voedingsmiddelencomponent. Deze bijstellingen zijn het gevolg van verrassende recente stijgingen, sterkere (in)directe opwaartse effecten van de recente prijsstijging van energiegrondstoffen, sterkere en langer aanhoudende opwaartse druk van verstoringen in de toeleveringsketen, een sterkere loongroei en een depreciatie van de euro.