Prehľad

Pandémia koronavírusu (COVID-19) má od svojho vypuknutia začiatkom roka 2020 dramatický dosah na svetovú hospodársku aktivitu. Ekonomika eurozóny pritom nie je výnimkou. Najmä v dôsledku prísnych opatrení na obmedzenie pohybu, ktoré približne v polovici marca zaviedla väčšina krajín eurozóny, zaznamenal reálny HDP eurozóny v prvom štvrťroku 2020 rekordný pokles o 3,8 %. Napriek postupnému uvoľňovaniu prísnych obmedzení vo väčšine krajín sa v druhom štvrťroku očakáva ďalší pokles HDP o 13 %. Ďalší vývoj je spojený s bezprecedentnou neistotou.

Základný scenár vývoja vychádza zo súboru hlavných predpokladov budúceho vývoja pandémie, ako aj nevyhnutných opatrení proti šíreniu nákazy a správania domácností a podnikov. Počíta konkrétne s tým, že šírenie vírusu sa podarí obmedziť len čiastočne a že v nadchádzajúcich štvrťrokoch dôjde v určitej miere k opätovnému nárastu počtu prípadov nákazy, čo si bude vyžadovať dlhodobé uplatňovanie opatrení proti šíreniu nákazy až do dostupnosti medicínskeho riešenia, ku ktorému by podľa predpokladov malo dôjsť do polovice roka 2021. Očakáva sa, že tieto opatrenia budú mať nepriaznivý dosah na ponuku a dopyt. Zvýšená neistota a zhoršené podmienky na trhu práce podľa očakávaní povedú k tomu, že domácnosti a podniky ešte viac obmedzia výdavky. Výrazná podpora zo strany menovej a rozpočtovej politiky a politiky trhu práce by mala pomôcť zachovať príjmy a obmedziť potenciálne ekonomické dôsledky súčasnej zdravotnej krízy. Zároveň sa predpokladá, že tieto politiky pomôžu zabrániť prehlbovaniu nepriaznivých účinkov prostredníctvom finančných kanálov. Na základe týchto predpokladov má podľa projekcií dôjsť k poklesu reálneho HDP eurozóny o 8,7 % v roku 2020 a k jeho následnému oživeniu o 5,2 % v roku 2021 a o 3,3 % v roku 2022. Z toho vyplýva, že ku koncu sledovaného obdobia má byť úroveň reálneho HDP približne o 4 % nižšia, než sa očakávalo v projekciách odborníkov ECB z marca 2020.

Nedávny prepad cien ropy naznačuje prudký pokles inflácie HICP v nadchádzajúcich štvrťrokoch na úroveň okolo nuly. Bázické efekty v energetickej zložke by následne spôsobili mechanické oživenie začiatkom roka 2021. V krátkodobom horizonte sa očakáva i pokles inflácie HICP bez energií a potravín, hoci v menšom rozsahu než v prípade celkovej inflácie. Vzhľadom na naďalej slabý dopyt sa očakávajú plošné dezinflačné účinky v rámci cien služieb a tovarov, ktoré by však mali byť čiastočne vykompenzované nákladovými a cenovými tlakmi súvisiacimi s poruchami a výpadkami na strane ponuky. Na základe predpokladu, že s oživením dopytu dôjde k rastu cien ropy, sa očakáva zvyšovanie inflácie v strednodobom horizonte. Základný scenár celkovo predpokladá pokles inflácie HICP z 1,2 % v roku 2019 na 0,3 % v roku 2020 a jej nárast na 0,8 % v roku 2021 a na 1,3 % v roku 2022.^[1]

Vzhľadom na bezprecedentnú neistotu spojenú s vývojom pandémie a jej vplyvom na správanie hospodárskych subjektov, ako aj s príslušnými opatreniami proti šíreniu nákazy a úspešnosťou politických opatrení, boli vypracované dva alternatívne scenáre vývoja. V miernom scenári sa počíta len s dočasným šokom a s rýchlym a úspešným obmedzením šírenia vírusu, ktoré umožní v krátkom čase odstrániť obmedzenia. Tento scenár predpokladá pokles reálneho HDP o 5,9 % tento rok a jeho výrazné oživenie v roku 2021. Do konca horizontu projekcií by reálny HDP takmer dosiahol úroveň očakávanú v marcových projekciách. Inflácia by v tomto scenári do roka 2022 dosiahla 1,7 %. Závažný scenár, ktorý naopak počíta s výrazným nárastom počtu nakazených, znamená prísnejšie opatrenia proti šíreniu nákazy s výrazne negatívnym vplyvom na hospodársku aktivitu. V tomto scenári reálny HDP v roku 2020 klesne o 12,6 % a ku koncu sledovaného obdobia bude o približne 9½ % nižší, než sa očakávalo v marcových projekciách. Inflácia HICP by v tomto scenári v roku 2022 dosiahla len 0,9 %.

1 Hlavné predpoklady a politické opatrenia zohľadnené v projekciách

Základný scenár vychádza z viacerých základných predpokladov týkajúcich sa vývoja pandémie. S postupným uvoľňovaním prísnych opatrení na obmedzenie pohybu v krajinách eurozóny základný scenár predpokladá len čiastočne úspešné obmedzenie šírenia vírusu a určitý nárast počtu nakazených v nasledujúcich štvrťrokoch, čo si bude vyžadovať dlhodobé uplatňovanie opatrení proti šíreniu nákazy. Vzhľadom na prispôsobenie reakcií a správania verejných orgánov a hospodárskych subjektov na základe získaných skúseností by však tieto opatrenia mali byť hospodársky menej nákladné než tie, ktoré boli zavedené v čase prvotných prísnych obmedzení. V „prechodnom“ období po odstránení opatrení na obmedzenie pohybu by malo k oživeniu hospodárstva dochádzať postupne, vo fázach. Dôraz sa pritom má klásť najmä na priemyselný sektor a určité služby, zatiaľ čo ďalšie služby, napr. umenie, zábava, ubytovanie a rekreácia, budú aj naďalej čiastočne obmedzené. Prechodné obdobie má trvať až do dostupnosti medicínskeho riešenia, čo má byť podľa predpokladov do polovice roka 2021.

Podobné predpoklady vývoja pandémie sú základom projekcií medzinárodného vývoja, z ktorých vyplýva prepad zahraničného dopytu po produkcii eurozóny v roku 2020. Podľa projekcií má dôjsť k poklesu svetového reálneho HDP (bez eurozóny) o 4 % v roku 2020 a k jeho následnému oživeniu o 6 % v roku 2021 a o 3,9 % v roku 2022. Horšie ako svetový HDP bude zasiahnutý svetový obchod, keďže narušenia logistických procesov a zatvorené hranice účinok pandémie ešte znásobujú. Vývoj obchodu navyše v čase hospodárskeho útlmu zvyčajne reaguje na vývoj hospodárskej aktivity výraznejšie. Vzhľadom na to sa očakáva pokles zahraničného dopytu po produkcii eurozóny o 15,1 % v roku 2020 a následne jeho nárast o 7,8 % v roku 2021 a o 4,2 % v roku 2022.

Významné opatrenia menovej a rozpočtovej politiky a politiky trhu práce pomôžu podporiť príjmy a znížiť straty pracovných miest a počet konkurzov a zároveň obmedzia negatívne spätné väzby medzi reálnou ekonomikou a finančným sektorom. Okrem opatrení menovej politiky, ktoré prijala ECB od marca 2020, základný scenár zahŕňa aj diskrečné rozpočtové opatrenia v rozsahu 3,5 % HDP v roku 2020. Ich súčasťou sú rozsiahle režimy skráteného pracovného času a mzdové dotácie, ktoré by mali zmierniť vplyv prepadu hospodárskej aktivity na zamestnanosť a príjmy z pracovnej činnosti. Podniky dostávajú značné dotácie a kapitálové transfery. Predpokladá sa však, že takmer všetky v súčasnosti zavedené núdzové rozpočtové opatrenia sú len dočasné a do konca roka 2020 skončia, z čoho vyplýva spomalenie následného oživenia.^[2] Úvery a záruky alebo kapitálové injekcie v celkovom rozsahu takmer 20 % HDP, čiastočne alebo úplne štátne, by mali navyše prispieť k zmierneniu likviditných obmedzení. Opatrenia menovej politiky i štátne úverové a kapitálové nástroje fungujú predovšetkým ako zabezpečovacie mechanizmy, ktoré znižujú krajné riziká spojené s negatívnymi spätnými väzbami medzi reálnou ekonomikou a finančným sektorom.

2 Reálna ekonomika

Reálny HDP zaznamenal v prvom štvrťroku 2020 bezprecedentný pokles. Podľa rýchleho odhadu Eurostatu reálny HDP po takmer siedmich rokoch rastu v prvom štvrťroku 2020 klesol o 3,8 %. V tomto štvrťroku zaznamenali záporné štvrťročné miery rastu takmer všetky krajiny eurozóny, spomedzi väčších krajín predovšetkým Francúzsko, Taliansko a Španielsko.^[3] V prvom štvrťroku bol zaznamenaný doteraz najstrmší pokles hospodárskej aktivity. Z dostupných údajov vyplýva, že najväčšie straty utrpeli maloobchod, doprava, ako aj umenie, zábava a rekreácia, aj keď v rôznych krajinách v odlišnej miere.

Ukazovatele budúceho vývoja poukazujú na ešte strmší pokles hospodárskej aktivity v druhom štvrťroku 2020. Prieskumy zostavené Európskou komisiou ako aj indexy nákupných manažérov (Purchasing Managers’ Indices – PMI) sa približujú k historickým minimám, v mnohých prípadoch sú dokonca ešte nižšie. Kompozitný výrobný index PMI sa v apríli prepadol na 13,6 a hoci v máji znova vzrástol na 31,9, poukazuje na oveľa horší pokles reálneho HDP než počas finančnej krízy v rokoch 2008 a 2009. Vysokofrekvenčné ukazovatele, ako napríklad spotreba elektriny a ukazovatele mobility založené na GPS, naznačujú prudký pokles aktivity v apríli vo väčšine krajín eurozóny. Hoci tieto ukazovatele s postupným uvoľňovaním prísnych opatrení na obmedzenie pohybu v krajinách eurozóny začínajú vykazovať oživenie, aj naďalej poukazujú na výrazný pokles reálneho HDP v druhom štvrťroku. Celkovo by sa mala hospodárska aktivita v druhom štvrťroku znížiť o 13 %.

Napriek aktuálnym opatreniam proti šíreniu nákazy by sa podľa projekcií malo v druhej polovici roka 2020 začať oživenie hospodárskej aktivity. Predpokladá sa, že vnútroštátne orgány uvoľnia a zefektívnia opatrenia proti šíreniu nákazy a umožnia podnikom v jednotlivých sektoroch obnoviť produkciu. V treťom štvrťroku preto projekcie počítajú s oživením reálneho HDP o 8,3 %, pričom oživenie zahraničného dopytu, podporné politické opatrenia a určité uvoľnenie zadržaného dopytu by mali aktivitu podporovať aj v nasledujúcom období. Niektoré naďalej uplatňované opatrenia proti šíreniu nákazy a len postupné znižovanie vysokej neistoty však budú hospodársku aktivitu tlmiť až dovtedy, kým nebude k dispozícii medicínske riešenie, čo má byť podľa predpokladov do polovice roka 2021. Reálny HDP sa tak bude k predkrízovej úrovni približovať len postupne. Z toho vyplýva, že ku koncu sledovaného obdobia by bola úroveň reálneho HDP približne o 4 % nižšia, než sa očakávalo v projekciách odborníkov ECB z marca 2020.

Pokiaľ ide o podrobnejšiu analýzu zložiek HDP, očakáva sa pokles súkromnej spotreby o 7,8 % v roku 2020 a jej postupné oživenie do roku 2022. Súkromná spotreba v prvom polroku 2020 podľa odhadov zaznamenala strmý pokles. Na úrovni sektorov bol najviac zasiahnutý predaj motorových vozidiel, ako aj výdavky na dovolenky a reštauračné služby. Zatiaľ čo straty reálneho disponibilného príjmu boli čiastočne zmiernené verejnými transfermi, pokles spotreby je dôsledkom kombinácie vynútených úspor (keďže domácnosti, ktorých príjem nebol ovplyvnený, nemohli nakupovať nepodstatné tovary a služby) a preventívnych úspor v kontexte strmého poklesu spotrebiteľskej dôvery a bezprecedentného nárastu neistoty spojenej s hospodárskym výhľadom. Čo sa týka ďalšieho vývoja, s postupným uvoľňovaním opatrení na obmedzenie pohybu v jednotlivých krajinách sa má súkromná spotreba od druhej polovice roka 2020 zotavovať, hoci svoju predkrízovú úroveň prekročí až počas roka 2022. Základom oživenia má byť očakávaný postupný pokles neistoty, ako aj uvoľnenie určitého zadržiavaného dopytu. Oživenie však bude zároveň brzdiť vyššia nezamestnanosť a ukončovanie čistých fiškálnych transferov.

V roku 2020 sa očakáva prudký a náhly pokles investícií do bývania. Očakáva sa, že ponuka nehnuteľností na bývanie bude v roku 2020 výrazne zasiahnutá šokom COVID-19. Negatívne účinky nižšieho disponibilného príjmu, slabšej spotrebiteľskej dôvery a vyššej nezamestnanosti na dopyt po rezidenčných nehnuteľnostiach by mali viesť k dlhodobo tlmeným investíciám do bývania, ktoré by mali na konci sledovaného obdobia výrazne zaostávať za svojou predkrízovou úrovňou.

Podnikové investície sa majú v roku 2020 prepadnúť, a to oveľa prudšie ako HDP. Ich oživenie bude len postupné a až do roka 2022 zostanú výrazne pod predkrízovou úrovňou. V dôsledku zavedených opatrení na obmedzenie pohybu, miznúceho svetového a domáceho dopytu a rastúcej neistoty podnikové investície v prvej polovici roka 2020 podľa predpokladov zaznamenali prepad. V druhej polovici roka 2020 by sa mali začať zotavovať, hoci v závislosti od rozsahu počiatočného prepadu sa bude rýchlosť oživenia v jednotlivých krajinách podstatne líšiť. V prostredí zvýšenej neistoty budú podniky investície pravdepodobne odkladať. Podnikové investície v eurozóne tak majú byť na konci sledovaného obdobia hlboko pod svojou predkrízovou úrovňou. Podľa projekcií majú zostať tlmené v dôsledku zvýšenej úrovne nevyužitých kapacít a obáv z dlhodobejších trendov dopytu vzhľadom na starnutie a pokles obyvateľstva. Podľa projekcií má zároveň v roku 2020 dôjsť k výraznému nárastu už teraz vysokej hrubej zadlženosti nefinančných korporácií, a následne k jej miernemu poklesu. Počiatočný nárast hrubej zadlženosti nefinančných korporácií je možné pripísať značnému poklesu podnikových ziskov v prvej polovici roka 2020 a následne zvýšenému využívaniu dlhového financovania na vyrovnanie nedostatku likvidity. Očakáva sa, že pozorovaný nárast zadlženosti podnikov bude v priebehu sledovaného obdobia vzhľadom na potrebu sanácie podnikových súvah obmedzovať rast podnikových investícií. Hrubé úrokové platby nefinančných korporácií však za posledné roky klesli na rekordne nízku úroveň a počas nasledujúcich rokov by sa mali zvyšovať len postupne, čo znižuje potenciálne obavy o udržateľnosť dlhu.

Vývoz z eurozóny má byť v roku 2020 podľa projekcií výrazne zasiahnutý pandémiou COVID-19. Väčšinu strát však má do konca sledovaného obdobia vyrovnať, začínajúc na nízkej úrovni odrážajúcej obchodné napätie a slabý zahraničný dopyt. Projekcie počítajú s výrazným dosahom pandémie na vývoz v prvom polroku 2020. Opatrenia na obmedzenie pohybu zavedené na potlačenie pandémie vážne zasiahli vývozný i dovozný sektor eurozóny. Vo väčšine sektorov došlo na konci prvého štvrťroka 2020 k rýchlemu poklesu vývozu, ktorý by mal pokračovať aj v druhom štvrťroku. Medzi pandémiou najviac zasiahnuté oblasti vývozu patril cestovný ruch a dopravné služby. Narušenia dodávateľských reťazcov spojené s nákazou COVID-19 ovplyvnili najmä automobilový, strojársky a chemický priemysel, ktoré sú orientované na vývoz. V druhom štvrťroku 2020 má dovoz klesať menej ako vývoz, keďže pokles svetového dopytu po automobiloch a investičných tovaroch mimoriadne negatívne zasiahol hlavných vývozcov. Čistý vývoz by tak mal byť záporný. So zotavovaním globálnych cyklických sektorov, ktorým je vystavená eurozóna, je oživenie vývozu od tretieho štvrťroka o niečo výraznejšie než v prípade dovozu, z čoho vyplýva kladný príspevok čistého vývozu do konca roka 2021. Celkovo by sa mal vývoz z eurozóny vyvíjať zhruba v súlade so zahraničným dopytom po produkcii eurozóny.

Očakáva sa podstatné zhoršenie situácie na trhu práce. Zatiaľ čo počas nedávnej expanzie sa podmienky na trhu práce značne zlepšili, v priebehu roka 2020 sa očakáva ich prudké zhoršenie. Pokles zamestnanosti z hľadiska počtu osôb o 0,2 % v prvom štvrťroku 2020 podľa rýchleho odhadu Eurostatu je len predzvesťou výrazne horšieho vývoja, ktorý sa očakáva v nasledujúcich štvrťrokoch. Hoci sa pokles počtu zamestnaných v niektorých krajinách pravdepodobne zmierni vďaka rozsiahlemu využívaniu režimov skráteného pracovného času, celková zamestnanosť má v roku 2020 podľa očakávaní klesnúť o 2,8 %. Počas zvyšku sledovaného obdobia sa má vďaka oživeniu hospodárskej aktivity postupne zotavovať.

Celkový počet odpracovaných hodín by mal vývoj na trhu práce počas pandémie COVID-19 podľa projekcií odrážať lepšie ako zamestnanosť z hľadiska počtu osôb. Celkový počet odpracovaných hodín na osobu by mal v druhom štvrťroku podľa projekcií dosiahnuť hlboké minimum, zatiaľ čo počet zamestnaných by mal o niečo vyššie minimum dosiahnuť v treťom štvrťroku 2020. Miernejší dosah krízy na vývoj počtu zamestnaných je čiastočne odrazom kompenzačných opatrení trhu práce. Celkový počet odpracovaných hodín i zamestnanosť z hľadiska počtu osôb sú na konci sledovaného obdobia o niečo nižšie ako v poslednom štvrťroku 2019. Príčinou sú hysterézne efekty (napr. v dôsledku konkurzov podnikov a trvalých strát pracovných miest) na trhu práce eurozóny.

Vplyv pandémie COVID-19 na rast pracovnej sily by mal byť počas sledovaného obdobia mierny. Očakáva sa pokles pracovných síl až do tretieho štvrťroka 2020. Vo veľmi krátkodobom horizonte tento pokles odráža skutočnosť, že časť zamestnancov z pracovného trhu odíde v dôsledku zavedených opatrení na obmedzenie pohybu – vrátane skutočnosti, že niektorí pracovníci môžu byť v dôsledku súvisiacich obmedzení klasifikovaní ako dostupní, ale nehľadajúci zamestnanie. Príčinou odchodu pracovníkov z pracovného trhu môže byť aj demotivácia v dôsledku obmedzených náborových príležitostí počas pandémie. Pracovnú silu môžu najmä v krátkodobom horizonte negatívne ovplyvniť aj ďalšie faktory, napríklad zníženie projektovanej čistej imigrácie pracovníkov v dôsledku pandémie COVID-19 a obmedzenia medzinárodných letov.

Očakáva sa, že miera nezamestnanosti bude reagovať na pandémiu a v treťom štvrťroku 2020 dosiahne maximum na úrovni 10,8 %. Podobne ako v prípade zamestnanosti sa ani miera nezamestnanosti podľa projekcií v priebehu sledovaného obdobia nevráti na svoju predkrízovú úroveň a v poslednom štvrťroku 2022 dosiahne 8,8 % (7,3 % v poslednom štvrťroku 2019). Trajektória projekcie miery nezamestnanosti zostáva pod úrovňou trendu pozorovaného počas svetovej finančnej krízy v rokoch 2008 a 2009, a to vďaka vplyvu prijatých politík trhu práce, ktoré sú zamerané na zachovanie pracovných miest s cieľom rýchlo obnoviť obchodné operácie po skončení prísnych opatrení na obmedzenie pohybu. Nezamestnanosť tlmia predovšetkým režimy skráteného pracovného času, vďaka ktorým zamestnanci zostávajú na výplatnej listine a dostávajú príspevky porovnateľné s dávkami v nezamestnanosti (pričom miera náhrad za ušlú mzdu sa z krajiny na krajinu líši). Očakáva sa, že miery nezamestnanosti sa budú medzi jednotlivými krajinami eurozóny naďalej značne líšiť. Celkovo by mali vyššiu mieru nezamestnanosti a vyššie straty príjmov zaznamenať krajiny s vysokým podielom pracovníkov so zmluvami na dobu určitú alebo samostatne zárobkovo činných pracovníkov.

Rast produktivity práce by sa mal v roku 2020 spomaliť a počas sledovaného obdobia by sa mal zotavovať. Vzhľadom na rozpočtové opatrenia, ktoré tlmia vplyv na celkovú zamestnanosť, má produktivita práce na zamestnanca v roku 2020 prudko klesnúť. Produktivita práce na zamestnanca a produktivita na odpracovanú hodinu sa vyvíjajú odlišne: produktivita práce na zamestnanca je v roku 2020 vzhľadom na rozsiahle režimy skráteného pracovného času v krajinách eurozóny zasiahnutá výraznejšie, zatiaľ čo produktivita na odpracovanú hodinu reaguje menej výrazne, keďže celkový počet odpracovaných hodín má podľa očakávaní tesne kopírovať vývoj HDP.

V porovnaní s projekciami odborníkov ECB z marca 2020 bola projekcia rastu reálneho HDP na rok 2020 upravená výrazne nadol a počas zvyšku sledovaného obdobia nahor, najmä na rok 2021. Za znížením projekcie rastu reálneho HDP na rok 2020 sa skrýva výraznejšie zníženie v prvej polovici roka a určité zvýšenie v druhej polovici roka. Z výsledného kladného štatistického prenosového efektu a určitého ďalšieho dobiehania tempa rastu vyplýva zvýšenie projekcie rastu reálneho HDP v rokoch 2021 a 2022. Ku koncu sledovaného obdobia má byť úroveň reálneho HDP približne o 4 % nižšia, než sa očakávalo v projekciách odborníkov ECB z marca 2020.

3 Ceny a náklady

Očakáva sa, že inflácia HICP klesne z 1,2 % v roku 2019 na 0,3 % v roku 2020 a následne stúpne na 0,8 % v roku 2021 a 1,3 % v roku 2022 (graf 2). Nižšia miera celkovej inflácie v roku 2020 odráža najmä prudký pokles cien energetickej zložky HICP vzhľadom na pád cien ropy po vypuknutí epidémie COVID-19. Príspevok inflácie energetickej zložky HICP k celkovej inflácii má byť v roku 2020 výrazne záporný vo výške 0,8 percentuálneho bodu. Rast cien ropy, indikovaný pozitívnym sklonom krivky cien ropných futures, a určité rastové účinky zvyšovania nepriamych daní súvisiacich s energiami, by mali znamenať rast inflácie energetickej zložky HICP počas zvyšku sledovaného obdobia. Inflácia potravinovej zložky HICP sa v poslednom čase výrazne zvýšila, keďže v dôsledku opatrení proti šíreniu nákazy COVID-19 a výskytu určitých porúch v dodávkach čerstvých potravín vzrástol dopyt domácností po spracovaných i nespracovaných potravinách. Podľa projekcií inflácia cien potravín zostane v krátkodobom horizonte zvýšená, ale v priebehu roka klesne a v rokoch 2021 a 2022 bude nižšia ako v roku 2020.

Vzhľadom na výrazné zvýšenie miery nevyužitých kapacít a nepriame účinky prudkého poklesu cien ropy sa očakáva, že inflácia HICP bez energií a potravín sa v roku 2020 zníži v priemere na 0,8 % a zvýši sa až ku koncu sledovaného obdobia. Očakáva sa, že klesajúca, ale stále vysoká miera nevyužitých kapacít bude tlmiť infláciu HICP bez energií a potravín v roku 2021, a v menšej miere i v roku 2022, z čoho vyplýva priemerná ročná miera inflácie 0,7 %, resp. 0,9 %. Dezinflačné účinky sa majú dotknúť väčšiny cien služieb a tovarov, keďže dopyt spotrebiteľov zostane slabý v dôsledku strát príjmu alebo bude brzdený vládnymi opatreniami proti šíreniu vírusu. V priebehu nasledujúcich štvrťrokov sa očakáva, že tlmiace tlaky prameniace z nízkeho dopytu budú čiastočne vyvážené cenovými a nákladovými tlakmi spôsobenými narušeniami a výpadkami na strane ponuky vyplývajúcimi napríklad z narušenia globálnych hodnotových reťazcov alebo zavedených opatrení spoločenského odstupu (napr. zníženie kapacít kaderníckych a reštauračných služieb). V strednodobom horizonte sa má inflácia HICP bez energií a potravín zvýšiť, pričom tlaky na rast cien vyplývajúce z rastúceho dopytu by sa mali s postupným hospodárskym oživením zintenzívniť. Zatiaľ čo rastové tlaky spôsobené nepriaznivými ponukovými účinkami súvisiacimi s pandémiou by mali poľaviť, zadržiavaný dopyt a nižšia konkurencia v dôsledku zatvárania firiem by mohli na niektorých trhoch zvýšiť ziskové marže nad rámec ich cyklických zlepšení. Okrem toho k zvýšeniu základnej inflácie prispejú nepriame vplyvy predpokladaného zvýšenia cien ropy.

Podľa projekcií sa rast kompenzácií na zamestnanca v krátkodobom horizonte zmení na záporný, v roku 2021 sa však zvýši v súlade s hospodárskou aktivitou a v roku 2022 bude vykazovať mierne tempá rastu. Kompenzácie na zamestnanca sa majú v druhom štvrťroku 2020 prudko znížiť. Príčinou je zásadný a náhly pokles počtu odpracovaných hodín na zamestnanca počas platnosti opatrení na obmedzenie pohybu a len čiastočná náhrada strát kompenzácií vďaka režimom skráteného pracovného času. Vývoj kompenzácií na zamestnanca však stratu pracovných príjmov nadhodnocuje, pretože mnohé krajiny v štatistike neevidujú vládnu podporu v rámci kompenzácií, ale v rámci transferov. V dôsledku oživenia hospodárskej aktivity a nárastu odpracovaných hodín na zamestnanca sa preto očakáva, že kompenzácie na zamestnanca zaznamenajú obrat a počas sledovaného obdobia sa budú postupne zvyšovať. Pokiaľ ide o ročnú mieru rastu, tento vývoj znamená prudký pokles rastu kompenzácií na zamestnanca v roku 2020 (na -1,9 %), zvýšenie na 3,2 % v roku 2021 a miernejší rast na úrovni 1,9 % v roku 2022.

Rast jednotkových nákladov práce má počas sledovaného obdobia podliehať výrazným výkyvom, ktoré budú odrážať prudké pohyby rastu produktivity práce. Strata produktivity práce v druhom štvrťroku 2020 v dôsledku výrazného poklesu reálneho HDP v porovnaní s menším poklesom zamestnanosti podstatne zvyšuje jednotkové náklady práce, pričom následné oživenie produktivity práce znamená výrazný pokles jednotkových nákladov práce. Odhliadnuc od volatility spojenej s krízou sa jednotkové náklady práce majú zvýšiť len veľmi mierne.

Ziskové marže majú počas sledovaného obdobia vo všeobecnosti tlmiť prudké výkyvy jednotkových nákladov práce. V dôsledku toho sa predpokladá, že v druhom štvrťroku 2020 prudko klesnú a neskôr opäť výrazne vzrastú. Ich návrat na predkrízovú úroveň sa očakáva ku koncu sledovaného obdobia.

Dovozné ceny majú v roku 2020 citeľne klesnúť, v rokoch 2021 a 2022 však majú znova mierne vzrásť. Tento profil je výrazne podmienený pohybom cien ropy, pričom zo sklonu krivky ropných futures vyplýva výrazne záporná miera rastu v roku 2020, nasledovaná kladnými ročnými mierami rastu od druhého štvrťroku 2021 a v roku 2022. Kladná miera inflácie dovozných cien od roku 2021 je tiež dôsledkom určitých rastových cenových tlakov prameniacich z cien neropných komodít, ako aj zo všeobecnejšieho základného rastu cien vo svete.

V porovnaní s projekciami odborníkov ECB z marca 2020 bola projekcia inflácie HICP na celé sledované obdobie podstatne znížená. Výrazne tlmiace vplyvy nižších predpokladaných cien ropy na celkovú infláciu v roku 2020 sú len čiastočne kompenzované vyšším než doteraz očakávaným vývojom inflácie cien potravinovej zložky HICP v súvislosti s krízou COVID-19. Projekcie inflácie HICP bez energií a potravín sú na celé sledované obdobie podstatne znížené. Tlmí ju oveľa väčšia miera nevyužitých kapacít, než sa pôvodne očakávalo, a v prvej časti sledovaného obdobia aj určité nepriame tlmiace vplyvy nižších predpokladaných cien ropy.

4 Výhľad rozpočtového vývoja

Nastavenie rozpočtovej politiky^[5] sa má v roku 2020 stať vysoko akomodačným. Hlavnou príčinou sú významné rozpočtové opatrenia prijaté v reakcii na pandémiu vo všetkých krajinách eurozóny. Najväčšou súčasťou týchto opatrení sú dodatočné výdavky, najmä vo forme režimov skráteného pracovného času, opatrení na podporu podnikov a domácností, ako aj vyšších výdavkov na zdravotníctvo. Väčšina nedávno zavedených pandemických opatrení je dočasná a ich platnosť sa skončí na konci roka 2020. Z nastavenia rozpočtovej politiky na rok 2021 následne vyplýva podstatné sprísnenie. Predpokladá sa, že vplyv pandemických opatrení na nastavenie rozpočtovej politiky v roku 2022 – podľa projekcií mierne expanzívne – bude len malý. V porovnaní s projekciami odborníkov ECB z marca 2020 viedlo zahrnutie nových opatrení k oveľa expanzívnejšiemu nastaveniu rozpočtovej politiky v roku 2020 a k väčšej kontrakcii rozpočtu v roku 2021, zatiaľ čo revízia na rok 2022 je obmedzená.

Podľa projekcií má rozpočtové saldo eurozóny v roku 2020 výrazne klesnúť a v rokoch 2021 a 2022 sa má mierne zotaviť. Výrazný pokles rozpočtového salda v roku 2020 vyplýva z núdzových rozpočtových opatrení a negatívnej cyklickej zložky, ktorá odráža zhoršenie makroekonomického výhľadu. Zlepšenie v roku 2021 odráža najmä ukončenie núdzových rozpočtových opatrení, zatiaľ čo mierne pozitívny účinok má i menej negatívny cyklický prvok. Nárast pomeru dlhu k HDP v roku 2020 na viac ako 100 % je spôsobený najmä diferenciálom úrokovej miery a rastu HDP, ktorý vyvoláva rast zadlženosti, ako aj vysokým primárnym deficitom. V rokoch 2021 a 2022 je podiel pokračujúcich primárnych deficitov na zvyšovaní zadlženosti prevážený priaznivým efektom snehovej gule^[6], čo vedie k miernemu poklesu miery zadlženosti v eurozóne.

Projekcie rozpočtového vývoja z júna 2020 počítajú s oveľa vyššími rozpočtovými deficitmi v porovnaní s projekciami z marca 2020. V dôsledku makroekonomických účinkov pandémie a prijatých rozpočtových opatrení sa projekcia rozpočtového salda na rok 2020 podstatne znížila (o viac ako 7 percentuálnych bodov). V nasledujúcich dvoch rokoch je revízia smerom nadol menšia, pretože sa očakáva, že núdzové rozpočtové opatrenia sa skončia a hospodárstvo sa zotaví, deficit však má byť v porovnaní s projekciami z marca 2020 stále o 2,3 percentuálneho bodu vyšší. Pomer dlhu má zostať na podstatne zvýšenej úrovni, najmä v dôsledku revízie smerom nahor v roku 2020 a vyššieho primárneho deficitu počas celého sledovaného obdobia.