Síntese

A pandemia de coronavírus (COVID‑19) afetou de forma dramática a atividade económica mundial desde o seu começo, em inícios de 2020, e a economia da área do euro não é exceção. Principalmente devido às rigorosas medidas de confinamento impostas na maioria dos países da área do euro em meados de março, o produto interno bruto (PIB) real da área do euro registou uma descida histórica de 3,8% no primeiro trimestre de 2020. Espera‑se uma nova queda do PIB, de 13%, no segundo trimestre, embora a maior parte dos países tenha começado a levantar algumas das medidas de confinamento. O que acontecerá depois está envolto numa incerteza sem precedentes.

A projeção de referência baseia‑se num conjunto de pressupostos fundamentais sobre a evolução futura da pandemia, assim como sobre as medidas de contenção necessárias e o comportamento das famílias e das empresas. Mais especificamente, pressupõe que o êxito na contenção do vírus será apenas parcial, com algum ressurgimento de infeções nos próximos trimestres, exigindo medidas de contenção persistentes até ser encontrada uma solução médica, o que se pressupõe que aconteça em meados de 2021. Estas medidas de contenção deverão pesar sobre a oferta e a procura. Espera‑se que a incerteza elevada e a deterioração das condições no mercado de trabalho induzam as famílias e as empresas a continuar a reduzir as despesas. O apoio substancial proporcionado pela política monetária e pelas políticas orçamentais e do mercado de trabalho deverá ajudar a manter o rendimento e a limitar as marcas que a crise sanitária deixaria na economia. Pressupõe‑se também que essas políticas sejam bem‑sucedidas na prevenção de amplificações adversas através dos canais financeiros. Com base nestes pressupostos, projeta‑se que o PIB real da área do euro desça 8,7% em 2020 e recupere 5,2% em 2021 e 3,3% em 2022. Tal implica que, no final do horizonte de projeção, o nível do PIB real seria cerca de 4% mais baixo do que o indicado nas projeções de março de 2020.

O recente colapso dos preços do petróleo implica uma queda acentuada da inflação medida pelo Índice Harmonizado de Preços no Consumidor (IHPC) para níveis em torno de zero nos próximos trimestres. Efeitos de base na componente de preços dos produtos energéticos provocariam então um aumento mecânico no início de 2021. A inflação medida pelo IHPC excluindo produtos energéticos e produtos alimentares deverá também descer no curto prazo, mas menos do que a inflação global. Espera‑se que os efeitos desinflacionistas sejam generalizados a nível dos preços dos serviços e dos bens, uma vez que a procura permanecerá fraca. Contudo, estes efeitos deverão ser parcialmente compensados por pressões sobre os custos e os preços relacionadas com perturbações e escassez do lado da oferta. No médio prazo, a inflação deverá subir, com o pressuposto aumento dos preços do petróleo e a recuperação da procura. De um modo geral, a projeção de referência indica uma descida da inflação medida pelo IHPC de 1,2% em 2019 para 0,3% em 2020 e uma subida para 0,8% e 1,3% em 2021 e 2022, respetivamente^[1].

Tendo em conta a incerteza sem precedentes quanto à evolução da pandemia e ao seu impacto no comportamento dos agentes económicos, as medidas de contenção associadas e o êxito das medidas de política adotadas, foram preparados dois cenários alternativos. O cenário moderado apresenta o choque como temporário, com uma contenção rápida e bem‑sucedida do vírus, que permite um levantamento rápido das restrições. Neste cenário, o PIB real diminuiria 5,9% no presente ano e registaria uma forte recuperação em 2021. No final do horizonte de projeção, o PIB real atingiria quase o nível indicado nas projeções de março de 2020. A inflação neste cenário atingiria 1,7% em 2022. Em contraste, um cenário grave, com um forte ressurgimento de infeções, implica medidas de contenção mais rigorosas que pesam significativamente sobre a atividade económica. Neste cenário, o PIB real diminui 12,6% em 2020 e, no final do horizonte de projeção, situa‑se cerca de 9½% abaixo do nível avançado nas projeções de março de 2020, sendo a taxa de inflação apenas de 0,9% em 2022.

1 Principais pressupostos e medidas de política subjacentes às projeções

A projeção de referência assenta numa série de pressupostos críticos relativos à evolução da pandemia. Com o levantamento gradual das medidas de confinamento rigoroso nos países da área do euro, a projeção de referência pressupõe que o êxito na contenção do vírus será apenas parcial, com algum ressurgimento de infeções nos próximos trimestres, exigindo medidas de contenção persistentes. No entanto, espera‑se que estas últimas impliquem custos económicos mais baixos do que os decorrentes das medidas iniciais de confinamento rigoroso, em virtude da experiência adquirida e das respostas comportamentais das autoridades e dos agentes económicos. Espera‑se que a economia seja reativada gradualmente, por fases, durante o período de “transição” pós‑confinamento. A expetativa é de que o principal foco seja nos setores da indústria transformadora e de determinados serviços, enquanto outros serviços (por exemplo, as atividades artísticas, de espetáculos e recreativas e os serviços de alojamento) continuariam a ser parcialmente restringidos. O período de transição dura até ser encontrada uma solução médica, o que se pressupõe que acontecerá em meados de 2021.

Pressupostos semelhantes sobre a evolução da pandemia estão subjacentes às projeções internacionais que sugerem um colapso da procura externa da área do euro em 2020. Projeta‑se que o PIB real mundial (excluindo a área do euro) diminua 4% em 2020 e recupere depois 6% em 2021 e 3,9% em 2022. O comércio internacional será afetado mais negativamente do que o PIB mundial, visto que as perturbações logísticas e o encerramento de fronteiras amplificam o impacto. Além disso, a evolução do comércio tende a responder de forma mais forte à atividade económica em situações de abrandamento económico. Em resultado, a procura externa da área do euro deverá diminuir 15,1% em 2020 e subir depois 7,8% e 4,2,%, respetivamente em 2021 e 2022.

Medidas significativas de política monetária, orçamental e do mercado de trabalho ajudarão a apoiar o rendimento, a reduzir as perdas de postos de trabalho e as falências e conseguirão também conter os ciclos de interação adversa (feedback loops) entre o setor financeiro e a economia real. Além das medidas de política monetária adotadas pelo BCE desde março de 2020, a projeção de referência comporta medidas orçamentais discricionárias correspondentes a 3,5% do PIB em 2020. Estas medidas incluem regimes alargados de tempo de trabalho reduzido e subvenções salariais, que deverão atenuar o impacto do colapso da atividade no emprego e nos rendimentos do trabalho. As empresas recebem subsídios substanciais e transferências de capital. No entanto, parte‑se do pressuposto de que quase todas as medidas orçamentais de emergência atualmente implementadas são temporárias e cessem até ao final de 2020, implicando, assim, um entrave à recuperação subsequente^[2]. Além disso, os empréstimos e as garantias ou injeções de capital, concedidos parcial ou integralmente pelos governos e num montante total próximo de 20% do PIB, deverão contribuir para aliviar as restrições de liquidez. Mais importante ainda, tanto as medidas de política monetária como os instrumentos públicos de crédito e de capital atuam como mecanismos de apoio, reduzindo os riscos de cauda dos ciclos de interação adversa entre o setor financeiro e a economia real.

2 Economia real

O PIB real registou uma queda sem precedentes no primeiro trimestre de 2020. De acordo com a estimativa provisória do Eurostat, o PIB real diminuiu 3,8% no primeiro trimestre de 2020, pondo termo a quase sete anos de expansão. Praticamente todos os países da área do euro registaram taxas de crescimento trimestrais negativas nesse trimestre, em particular a França, a Itália e a Espanha, entre os países de maior dimensão da área do euro^[3]. A diminuição da atividade no primeiro trimestre foi a mais acentuada registada até à data. Os dados disponíveis sugerem que o comércio a retalho, os transportes, assim como as atividades artísticas, de espetáculos e recreativas sofreram as maiores perdas, embora em diferentes graus nos vários países.

Indicadores prospetivos apontam para uma queda ainda mais acentuada da atividade no segundo trimestre de 2020. Os inquéritos compilados pela Comissão Europeia e os Índices de Gestores de Compras (IGC) desceram para valores próximos e, em muitos casos, abaixo dos mínimos históricos. O IGC compósito do produto caiu para 13,6 em abril e, apesar da subida para 31,9 em maio, sinaliza uma diminuição muito mais grave do PIB real do que durante a crise financeira em 2008 e 2009. Indicadores de elevada frequência, como os indicadores de consumo de eletricidade e os indicadores de mobilidade com base no sistema GPS, sugerem uma diminuição abrupta da atividade em abril na maioria dos países da área do euro. Embora estes indicadores tenham começado a recuperar recentemente, com o início do levantamento gradual das medidas de confinamento rigoroso nos países da área do euro, ainda apontam para uma forte descida do PIB real no segundo trimestre. De um modo geral, a atividade no segundo trimestre deverá diminuir 13%.

Apesar das medidas de contenção em curso, projeta‑se que a retoma da atividade tenha início no segundo semestre de 2020. Pressupõe‑se que as autoridades nacionais irão flexibilizar e melhorar a eficiência das medidas de contenção e permitir às empresas de todos os setores reiniciar a produção. Projeta‑se, portanto, uma subida de 8,3% do PIB real no terceiro trimestre, devendo a recuperação da procura externa, políticas favoráveis e alguma procura latente continuar a estimular a atividade posteriormente. Não obstante, a continuação de algumas medidas de contenção e o desvanecimento apenas gradual da elevada incerteza continuarão a restringir a atividade económica até que seja encontrada uma solução médica, o que se pressupõe que ocorrerá em meados de 2021. Em resultado, o PIB real regressará aos níveis anteriores à crise apenas de forma gradual. Tal implica que, no final do horizonte de projeção, o PIB real se situaria cerca de 4% abaixo do nível indicado nas projeções de março de 2020.

Passando a uma análise mais pormenorizada das componentes do PIB, o consumo privado deverá diminuir 7,8% em 2020 e recuperar gradualmente até 2022. Estima‑se que o consumo privado tenha descido de forma acentuada no primeiro semestre de 2020. A nível setorial, as vendas de veículos automóveis e as despesas em férias e restaurantes foram as componentes mais fortemente atingidas. Embora as perdas no rendimento disponível real tenham sido parcialmente atenuadas pelas transferências públicas, a redução do consumo decorre da combinação de uma poupança forçada (já que as famílias cujo rendimento não foi afetado não puderam comprar bens e serviços não essenciais) e de uma poupança por motivos de precaução no contexto de uma diminuição abrupta da confiança dos consumidores e de um aumento sem precedentes da incerteza quanto às perspetivas económicas. Numa análise prospetiva, com o levantamento gradual das medidas de confinamento nos países, o consumo privado deverá recuperar a partir do segundo semestre de 2020, mas só ultrapassar o seu nível pré‑crise no decurso de 2022. Esta recuperação é apoiada pela esperada redução gradual da incerteza, bem como pelo desvanecimento de alguma procura latente. Ao mesmo tempo, o desemprego elevado e uma anulação das transferências orçamentais líquidas constituirão um entrave à recuperação.

O investimento em habitação deverá registar uma contração acentuada e súbita em 2020. Espera‑se que a oferta de habitação seja duramente atingida pelo choque da COVID‑19 nesse ano. Os efeitos adversos sobre a procura de habitação decorrentes do menor rendimento disponível, da confiança dos consumidores mais fraca e do desemprego mais elevado deverão conduzir a um investimento em habitação persistentemente fraco. No final do horizonte de projeção, este deverá situar‑se muito abaixo do seu nível antes da crise.

O investimento empresarial deverá registar uma quebra em 2020, mais pronunciada do que a do PIB, e recuperar apenas gradualmente, mantendo-se bastante abaixo dos níveis anteriores à crise até 2022. Estima‑se que o investimento empresarial tenha descido a pique no primeiro semestre de 2020, devido às medidas de confinamento, ao desaparecimento da procura mundial e interna e ao enorme aumento da incerteza. A retoma deverá ter início no segundo semestre de 2020, devendo a velocidade de recuperação divergir substancialmente entre países, espelhando as diferenças de dimensão do colapso inicial. Perante a incerteza acrescida, é provável que as empresas adiem o investimento. Por conseguinte, espera‑se que o investimento empresarial na área do euro se situe muito abaixo do nível anterior à crise no final do horizonte de projeção. Projeta‑se que permaneça fraco, como resultado dos elevados níveis de capacidade disponível e das preocupações acerca das tendências da procura a mais longo prazo nas populações envelhecidas e em diminuição. Simultaneamente, projeta‑se que o endividamento bruto das sociedades não financeiras (SNF) aumente de modo considerável em 2020, partindo de um nível já elevado, e registe depois uma diminuição moderada. O aumento inicial do endividamento bruto das SNF deve‑se à queda assinalável dos lucros das empresas no primeiro semestre de 2020 e ao consequente maior recurso a financiamento por dívida para colmatar necessidades de liquidez. O observado aumento do rácio da dívida das empresas deverá restringir o crescimento do investimento empresarial no horizonte de projeção, dado que as empresas têm de sanear os seus balanços. Todavia, os pagamentos de juros brutos das SNF diminuíram para níveis historicamente baixos nos últimos anos e só deverão aumentar de forma gradual nos próximos anos, reduzindo as possíveis preocupações com a sustentabilidade da dívida.

Projeta‑se que as exportações da área do euro sejam gravemente afetadas pela pandemia de COVID‑19 em 2020 e espera‑se que recuperem a maior parte das perdas até ao final do horizonte de projeção, partindo de um nível reduzido que reflete as tensões comerciais e a fraca procura externa. No primeiro semestre de 2020, o impacto nas exportações será profundo. As medidas de confinamento para conter a pandemia afetaram fortemente o setor das exportações da área do euro, assim como as importações. A maioria dos setores registou uma queda célere das exportações no final do primeiro trimestre de 2020, que deverá continuar no segundo trimestre. As exportações de serviços de transporte e viagens estão entre as mais afetadas pela pandemia. As perturbações da cadeia de oferta associadas ao surto de COVID‑19 afetaram sobretudo as indústrias automóvel, química e de maquinaria orientadas para a exportação. As importações deverão diminuir menos do que as exportações no segundo trimestre de 2020, dado que os principais exportadores são particularmente afetados pela queda mundial da procura de automóveis e de bens de investimento. Por conseguinte, as exportações líquidas deverão ser negativas. A partir do terceiro trimestre, a recuperação das exportações é um pouco mais forte do que a das importações, implicando um contributo positivo das exportações líquidas até ao final de 2021, a par da recuperação dos setores cíclicos mundiais a que a área do euro está exposta. De um modo geral, as exportações extra‑área do euro deverão evoluir globalmente em consonância com a procura externa da área do euro.

A situação no mercado de trabalho deverá deteriorar‑se substancialmente. Se bem que as condições no mercado de trabalho tenham registado uma melhoria assinalável durante a recente expansão, uma deterioração acentuada deverá concretizar‑se no decurso do presente ano. A diminuição de 0,2% do emprego em termos de número de indivíduos empregados no primeiro trimestre de 2020, segundo a estimativa provisória do Eurostat, é apenas um prenúncio do profundo agravamento da evolução esperado nos próximos trimestres. Apesar de ser provável que a descida do emprego em termos de número de indivíduos empregados seja atenuada em alguns países por um amplo recurso a regimes de tempo de trabalho reduzido, espera‑se que o emprego total diminua 2,8% em 2020, recuperando depois gradualmente ao longo do horizonte de projeção restante, graças a uma retoma da atividade.

Projeta‑se que o total de horas trabalhadas acompanhe melhor a evolução do mercado de trabalho durante a pandemia de COVID‑19 do que o emprego em termos de pessoas. Segundo as projeções, o total de horas trabalhadas por pessoa atingirá um valor mínimo muito baixo no segundo trimestre de 2020, enquanto o emprego em termos de pessoas atingirá um valor mínimo menos reduzido no terceiro trimestre de 2020. O impacto mais limitado da crise na evolução do emprego em termos de pessoas deve‑se, em parte, a políticas do mercado de trabalho compensadoras. Tanto o total de horas trabalhadas como o emprego em termos de pessoas situam-se, no final do horizonte de projeção, um pouco abaixo dos seus níveis no quarto trimestre de 2019. Tal deve‑se aos efeitos de histerese (por exemplo, devido a falências de empresas e perdas permanentes de postos de trabalho) no mercado de trabalho da área do euro.

O impacto da pandemia de COVID‑19 no crescimento da população ativa deverá ser moderado ao longo do horizonte de projeção. Espera‑se que a população ativa diminua até ao terceiro trimestre de 2020. A muito curto prazo, esta diminuição reflete a saída de uma parcela dos trabalhadores da população ativa devido às medidas de confinamento – incluindo o facto de alguns trabalhadores poderem ser classificados como “disponíveis para trabalhar, mas não à procura de emprego”, em virtude das medidas de confinamento relacionadas. Além disso, a redução das oportunidades de contratação durante o período da pandemia poderá gerar desânimo, levando a que indivíduos abandonem a população ativa. Canais adicionais poderão também ter um impacto negativo na população ativa, em especial no curto prazo, designadamente a redução da projetada imigração líquida de trabalhadores devido à pandemia de COVID‑19 e às restrições dos voos internacionais.

A taxa de desemprego deverá reagir à pandemia e alcançar um máximo de 10,8% no terceiro trimestre de 2020. À semelhança do perfil do emprego, projeta‑se que a taxa de desemprego não regresse ao seu nível anterior à crise durante o horizonte de projeção, atingindo 8,8% no quarto trimestre de 2022 (em comparação com níveis de 7,3% no quarto trimestre de 2019). A trajetória da projeção para a taxa de desemprego mantém‑se abaixo da trajetória observada durante a crise financeira mundial de 2008 e 2009, devido ao impacto das políticas do mercado de trabalho adotadas, que se centraram na preservação de postos de trabalho, com vista a relançar rapidamente a atividade das empresas após o fim das rigorosas medidas de confinamento. Mais especificamente, os regimes de tempo de trabalho reduzido limitaram os períodos de desemprego, tendo os trabalhadores permanecido na folha de pagamentos das empresas a receber remunerações comparáveis com as dos regimes de subsídio de desemprego (sendo que os rácios de substituição de salário perdido variam entre os países). As taxas de desemprego deverão continuar a apresentar diferenças substanciais nos diversos países da área do euro. De um modo geral, espera‑se que os países com uma elevada percentagem de trabalhadores temporários ou por conta própria registem taxas de desemprego e perdas de rendimento mais elevadas.

Quanto ao crescimento da produtividade do trabalho, projeta‑se que diminua em 2020 e recupere depois ao longo do horizonte de projeção. Em virtude das medidas orçamentais que atenuam o impacto no emprego em termos de número de indivíduos empregados, projeta‑se que a produtividade do trabalho por pessoa diminua acentuadamente em 2020. Verifica‑se um impacto diferencial entre a produtividade do trabalho por indivíduo empregado e a produtividade do trabalho por hora trabalhada. A produtividade por indivíduo empregado é afetada de forma mais adversa em 2020, refletindo o recurso em grande escala a regimes de tempo de trabalho reduzido nos países da área do euro. Em contraste, a reação da produtividade por hora trabalhada é muito mais fraca durante a pandemia, uma vez que se espera que o total de horas trabalhadas acompanhe de perto a evolução do PIB.

Em comparação com as projeções de março de 2020, a projeção para o crescimento real do PIB foi dramaticamente revista em baixa em 2020 e em alta para o restante horizonte, em especial em 2021. A revisão em baixa do crescimento real do PIB em 2020 oculta uma revisão em baixa mais forte no primeiro semestre do ano e algumas revisões em alta no segundo semestre. O efeito de repercussão estatístico positivo daí resultante, bem como alguma nova convergência, implica uma revisão em alta do crescimento real do PIB em 2021 e 2022. No final do horizonte de projeção, o PIB real seria assim cerca de 4% mais baixo do que o nível indicado nas projeções de março de 2020.

3 Preços e custos

A inflação medida pelo IHPC deverá diminuir de 1,2% em 2019 para 0,3% em 2020, aumentando em seguida para 0,8% e 1,3% em 2021 e 2022, respetivamente (ver o gráfico 2). A taxa de inflação global mais fraca em 2020 reflete, em particular, uma queda acentuada da componente de preços dos produtos energéticos medida pelo IHPC, devido à descida dos preços do petróleo após o surto mundial de COVID‑19. Espera‑se que a inflação da componente de preços dos produtos energéticos medida pelo IHPC dê um grande contributo negativo de 0,8 pontos percentuais para a inflação global em 2020. Os aumentos dos preços do petróleo, tal como indicados pela inclinação positiva da curva de preços dos futuros do petróleo e alguns efeitos em sentido ascendente dos aumentos dos impostos indiretos sobre produtos energéticos, implicam uma subida da inflação da componente de preços dos produtos energéticos medida pelo IHPC ao longo do restante horizonte de projeção. A inflação da componente de preços dos produtos alimentares do IHPC aumentou de forma significativa recentemente, face à subida da procura de produtos alimentares transformados e não transformados pelas famílias no contexto das medidas de contenção associadas à COVID‑19 e ao surgimento de algumas perturbações da cadeia de oferta de produtos alimentares frescos. Espera‑se que a inflação dos preços dos produtos alimentares permaneça elevada no curto prazo, mas desça no decurso do ano e registe taxas mais baixas em 2021 e 2022 do que em 2020.

Dado o aumento significativo da margem disponível na economia e os efeitos indiretos da queda acentuada dos preços do petróleo, espera‑se que a inflação medida pelo IHPC excluindo produtos energéticos e produtos alimentares registe uma moderação para, em média, 0,8% em 2020 e recupere apenas perto do final do horizonte de projeção. A decrescente, mas ainda ampla, margem disponível na economia deverá afetar a inflação medida pelo IHPC excluindo produtos energéticos e produtos alimentares em 2021 e, em menor medida, em 2022, implicando taxas médias de inflação anual de 0,7% e 0,9%, respetivamente. Os efeitos desinflacionistas deverão ser generalizados a nível dos preços dos serviços e bens, uma vez que a procura dos consumidores permanecerá fraca devido a perdas de rendimento ou dificultada por medidas governamentais para conter a propagação do vírus. Nos próximos trimestres, espera‑se que as pressões em sentido descendente resultantes da procura fraca sejam parcialmente compensadas por pressões sobre os preços e os custos resultantes de perturbações do lado da oferta e da escassez gerada, por exemplo, pelas perturbações nas cadeias de valor mundiais ou pelas medidas de distanciamento social em vigor (como a redução da capacidade de cabeleireiros e restaurantes). A médio prazo, a inflação medida pelo IHPC excluindo produtos energéticos e produtos alimentares deverá subir, perante o fortalecimento das pressões em sentido ascendente sobre os preços decorrentes do aumento da procura, à medida que a recuperação económica progride. Embora as pressões em sentido ascendente resultantes de efeitos adversos do lado da oferta associados à pandemia devam diminuir, a procura latente e a menor concorrência, devido à saída das empresas, poderão fazer subir as margens comerciais, para além das melhorias cíclicas, em alguns mercados. Os efeitos indiretos do pressuposto aumento dos preços do petróleo também contribuirão para a subida da inflação subjacente.

Projeta‑se que o crescimento da remuneração por trabalhador se torne negativo no curto prazo, mas recupere em consonância com a atividade económica em 2021 e apresente taxas de crescimento moderadas em 2022. A remuneração por trabalhador deverá diminuir acentuadamente no segundo trimestre de 2020. Tal reflete a queda maciça e abrupta das horas trabalhadas por empregado durante os confinamentos e a compensação meramente parcial das perdas de remuneração por regimes de tempo de trabalho reduzido. No entanto, a evolução da remuneração por trabalhador exagera a perda de rendimentos do trabalho, visto que alguns países não registam estatisticamente o apoio estatal como remuneração, mas como transferências. Subsequentemente, com a recuperação da atividade económica e das horas trabalhadas por empregado, espera‑se que a remuneração por trabalhador recupere e suba novamente de forma gradual ao longo do horizonte de projeção. Em termos de taxas de crescimento anuais, esta evolução implica uma queda acentuada do crescimento da remuneração por trabalhador para −1,9% em 2020, uma recuperação para 3,2% em 2021 e um crescimento mais moderado, de 1,9%, da remuneração por trabalhador em 2022.

Segundo as projeções, o crescimento dos custos unitários do trabalho estará sujeito a fortes oscilações durante o horizonte de projeção, refletindo os movimentos pronunciados do crescimento da produtividade do trabalho. A perda na produtividade do trabalho no segundo trimestre de 2020, devido à queda considerável do PIB real em relação à menor queda do emprego, aumenta significativamente os custos unitários do trabalho e a subsequente subida da produtividade do trabalho implica uma forte queda dos custos unitários do trabalho. Numa análise para além da volatilidade relacionada com a crise, espera‑se apenas um aumento muito ligeiro dos custos unitários do trabalho.

As margens de lucro deverão, em geral, atenuar as fortes oscilações dos custos unitários do trabalho ao longo do horizonte de projeção. Como resultado, considera‑se que diminuirão acentuadamente no segundo trimestre de 2020 e recuperarão depois de forma assinalável. Espera‑se um retorno ao nível anterior à crise perto do final do horizonte de projeção.

A expetativa é de que os preços das importações diminuam de modo considerável em 2020, mas recuperem ligeiramente em 2021 e 2022. Este perfil é fortemente determinado por movimentos dos preços do petróleo, para os quais a inclinação da curva de preços dos futuros do petróleo implica uma taxa de crescimento muito negativa em 2020, mas taxas homólogas positivas a partir do segundo trimestre de 2021 e em 2022. As taxas de inflação positivas dos preços das importações a partir de 2021 refletem também algumas pressões ascendentes sobre os preços, tanto das matérias‑primas não petrolíferas, como, de um modo mais geral, da evolução dos preços subjacentes a nível mundial cada vez mais elevados.

Em comparação com as projeções de março de 2020, as perspetivas quanto à inflação medida pelo IHPC foram revistas significativamente em baixa ao longo do horizonte de projeção. Os fortes efeitos descendentes sobre a inflação global decorrentes dos pressupostos de preços do petróleo mais baixos em 2020 são apenas parcialmente compensados por uma subida superior ao anteriormente esperado da inflação da componente de produtos alimentares do IHPC relacionada com a crise de COVID‑19. A inflação medida pelo IHPC excluindo produtos energéticos e produtos alimentares foi objeto de uma revisão em baixa considerável no conjunto do horizonte de projeção. É atenuada pela margem disponível na economia muito maior do que o previamente esperado e, na primeira parte do horizonte de projeção, também por alguns efeitos indiretos em sentido descendente dos pressupostos de preços do petróleo mais baixos.

4 Perspetivas orçamentais

Avalia‑se que a orientação orçamental^[5] passe a ser extremamente acomodatícia em 2020. Tal decorre sobretudo das medidas orçamentais substanciais tomadas por todos os países da área do euro em resposta à pandemia. A maioria dessas medidas consiste em despesas adicionais, nomeadamente sob a forma de regimes de tempo de trabalho reduzido, medidas de apoio às empresas e às famílias, bem como despesas mais elevadas com a saúde. A maior parte das medidas recentemente implementadas relacionadas com a pandemia é temporária e termina no final de 2020. Por conseguinte, a orientação orçamental para 2021 implica um aumento substancial da restritividade. Para 2022, pressupõe‑se que as medidas relacionadas com a pandemia tenham apenas um pequeno impacto na orientação orçamental, que se projeta ser ligeiramente expansionista. Em comparação com as projeções de março de 2020, a inclusão das novas medidas resultou numa orientação orçamental muito mais expansionista em 2020 e mais contracionista em 2021, sendo a revisão para 2022 limitada.

De acordo com as projeções, o saldo orçamental da área do euro diminuirá de forma substancial em 2020 e recuperará ligeiramente em 2021 e 2022. A forte descida do saldo orçamental em 2020 decorre das medidas orçamentais de emergência e da componente cíclica negativa, que reflete o agravamento das perspetivas macroeconómicas. A melhoria em 2021 espelha sobretudo o desvanecimento das medidas orçamentais de emergência, tendo a componente cíclica menos prejudicial também um efeito algo positivo. A subida abrupta do rácio da dívida em 2020 para mais de 100% do PIB deve‑se principalmente a um diferencial entre taxa de juro e taxa de crescimento que contribui para o aumento da dívida, bem como ao défice primário elevado. Em 2021 e 2022, o contributo dos défices primários continuados para o aumento da dívida é mais do que compensado por um efeito bola de neve favorável^[6], conducente a um rácio da dívida ligeiramente decrescente para a área do euro.

As projeções orçamentais de junho de 2020 indicam défices orçamentais muito mais elevados em comparação com as projeções de março de 2020. Devido aos efeitos macroeconómicos da pandemia e às medidas orçamentais tomadas, a projeção para o saldo orçamental em 2020 foi revista substancialmente em baixa em mais de 7 pontos percentuais. Nos dois anos seguintes, a revisão em baixa é menor, uma vez que se espera que as medidas orçamentais de emergência cessem e a economia recupere, se bem que o défice deverá ainda ser 2,3 pontos percentuais mais elevado do que nas projeções de março de 2020. O rácio da dívida deverá manter uma trajetória muito mais elevada, principalmente em resultado da sua revisão em alta para 2020 e de um défice primário mais alto ao longo de todo o horizonte de projeção.